Sehr geehrte Damen und Herren, liebe Investoren,
süßer die Kassen nie klingen als zur Weihnachtszeit. Mit dem durch die Black Week mittlerweile verlängerten Vorweihnachtsgeschäft entscheidet sich in vielen Branchen, ob das endende (Geschäfts)-Jahr ein Erfolg wird oder nicht. Etwa im Handel mit hochwertigen Konsum-, aber auch mit Luxusgütern. Im Weihnachtsgeschäft kommt es ganz wesentlich auf die Konsumlaune an. Ein gutes Weihnachtsgeschäft in den westlichen Industriestaaten kann durchaus den einen oder anderen Prozentpunkt Umsatz und Gewinn bei global aktiven Unternehmen ausmachen.
Was aber, wenn auf anderen wichtigen Schlüsselmärkten die Konsumfreude deutlich getrübt ist, wie wir es beispielsweise in China derzeit beobachten können? Dort sind keine weihnachtlichen Umsatzhoffnungen gefragt, sondern kluge unternehmerische Lösungen. Wie diese aussehen können, zeigen wir Ihnen am Beispiel unseres Portfoliounternehmens Hermès.
Zunächst aber wollen wir Ihnen, wie im Oktober-Investorenbrief versprochen, zeigen, wie sich das robuste und äußerst profitable Geschäftsmodell von Visa, des globalen „Hidden Champion“ im Zahlungsverkehr, in die Bilanz des Unternehmens übersetzt.
Visa – Finanzkraft pur: Der Margenkönig glänzt auch 2024
Visa ist eine robuste Gewinnmaschine sondergleichen – seit Jahrzehnten. Mit dem zum 30. September beendeten Geschäftsjahr 2024 hat der Skalenweltmeister und Margenkönig ein weiteres beeindruckendes Kapitel seiner Erfolgsgeschichte geschrieben. In unserem Investorenbrief vom 30. Oktober 2024 sind wir bereits ausführlich auf die dicken Burgmauern des Geschäftsmodells sowie das weitere enorme Wachstumspotenzial des – noch vor Meta – größten Netzwerkes der Welt eingegangen. Auf diese umfassende Geschäftsmodellanalyse folgt nun die Bilanzanalyse. Wir werfen einen Blick auf die Geschäftsentwicklung im letzten Geschäftsjahr und analysieren die unternehmerisch relevanten Finanzkennzahlen.
„Das Beste kommt erst noch“, so lautete im Oktober unser Fazit zum Visa-Investorenbrief. Im Kern hat das zwei Gründe:
Erstens ist Visa der Profiteur des echten langfristigen Trends hin zum bargeldlosen Bezahlen. Als Betreiber des größten Netzwerks für elektronische Zahlungsabwicklung und Geldtransfers generiert Visa daher die höchsten Skaleneffekte in einem dynamisch wachsenden relevanten Markt, der sich zudem auf immer mehr Bereiche abseits der originären Zahlungsvorgänge ausbreitet.
Zweitens positioniert sich Visa als Netzwerk der Netzwerke, d.h. es betreibt seine Plattform offen für Dritte und hat unzählige Partnermodelle, um immer mehr und vor allem immer mehr neuartigen (!) Verkehr auf seine Plattform zu bringen. In einem netzgebundenen Markt ist das die ökonomisch logische, weil gewinnmaximierende Strategie für den Betreiber der größten Plattform. Es geht also um Volumenmaximierung, und zwar mit minimalem Kapitalaufwand, sehr geringem wiederkehrendem Capex und einem Opex mit Grenzkosten von nahezu null für den inkrementellen Verkehr. Das führt zu einer Margenmaximierung. Wie ein Magnet zieht Visa immer mehr Geschäft an sich.
Online und mobil: Wie Visa die Zukunft des Bezahlens prägt und die Profitabilität steigert
Die zunehmende Online/Mobil-Bezahlung beschleunigt die Marktführerschaft von Visa und die Profitabilität nochmals. Visa ist der Gewinner des Online-/Mobil-Bezahlens und dürfte sein enormes Wachstum zukünftig weiter beschleunigen und dadurch noch größere Skaleneffekte generieren! Das verwundert auch nicht. Denn Visa verfügt zum einen weltweit über das mit großem Abstand dichteste Netz an Banken (Issuer) und Zahlungsabwicklern (Acquirer), die an Visas Markterfolg mehrfach mitverdienen (Kartenvermarktung, Transaktionsabwicklung). Zum anderen hat Visa mit ca. 150 Mio. Händlern das dichteste Netz an Akzeptanzstellen und ist damit aus Kundensicht ein sehr komfortables Bezahlmedium.
Visa und die Banken: Wie das Geschäft mit den Gebühren funktioniert – und wer am meisten profitiert…
Weil Visa dank seiner enormen Größenvorteile die mit großem Abstand höchsten Margen aller Bezahldienstleister erwirtschaftet, kann es den Acquirern und Issuern einen für sie attraktiven Wertschöpfungsanteil überlassen. Damit haben die Geschäftspartner hohe Anreize zur Vermarktung von Visa-Produkten. So ist für fast alle Banken weltweit die Zusammenarbeit mit Visa eine wichtige Umsatzquelle.
Dieser Aspekt gerät leider oftmals in Vergessenheit, wenn Visa von Wettbewerbsbehörden und Verbraucherschützern immer wieder wegen vermeintlich zu hoher Gebühren an den Pranger gestellt wird. Schließlich sind es die Banken, die den Löwenanteil der Gebühren einstreichen, auch wenn natürlich nicht alles davon eins zu eins als Gewinn in die Kassen von Banken wie z.B. JP Morgan Chase fließt, dem im Kartengeschäft wichtigsten Partner von Visa.
Denn der Marketingaufwand für die Neukundenakquise bzw. die Emission neuer Karten auf der letzten Meile, die die Banken „im Auftrag“ von Visa beackern, ist nicht zu unterschätzen. Es profitieren nicht zuletzt aber auch die Karteninhaber, also die Kunden selbst. Denn schließlich werden aus den Gebühren all die Kundenbindungs-, Treue- und Bonusprogramme (z.B. für Vielflieger, etc.) von Unternehmen und Händlern „bezahlt“, die wohl nur die wenigsten Verbraucher missen möchten. Auch dieser Aspekt wird bei der Gebührendiskussion häufig übersehen.
Verbraucherschutz & Kartengebühren: Gut gemacht oder nur gut gemeint?
Der gut gemeinte Schutz der Verbraucher vor (vermeintlich) überhöhten Gebühren, den sich Verbraucherschützer, Kartellbehörden und auch das US-Justizministerium auf die Fahnen geschrieben haben, ist somit ein zweischneidiges Schwert. Zu den Ermittlungen des US-Justizministerium machte CEO Ryan McInerney daher unmissverständlich klar: „We believe the lawsuit is meritless and shows a clear lack of understanding of the payments ecosystem in the United States.” Und weiter: Man werde zeigen, so McInerney, „that Visa competes for every transaction in a thriving debit space that continues to grow and see new entrants.”
Prinzipiell profitieren also alle Parteien von diesem Netzwerk. Aus Bankensicht kommt ein weiterer Aspekt hinzu: Die Kartenausgabe ist ein idealer Türöffner für die weitere Monetarisierung ihrer Kundenbeziehungen über das reine Kartengeschäft hinaus. Durch die Kartenausgabe sammeln die kartenausgebenden Banken zunächst einmal viele wertvolle und umfangreiche Informationen über das Zahlungsverhalten ihrer Kunden und können sich so ein sehr genaues Bild über deren Bonität verschaffen.
In der Folge können dem gewissermaßen „gläsernen“ Kunden dann weitere Cross Selling-Produkte angeboten werden, etwa Finanzdienstleistungen wie Auto- oder Immobilienkredite. Das unmittelbare Screening der Kunden im Vorfeld hilft dabei nicht nur hinsichtlich der risikoadäquaten Bepreisung der Kredite, sondern trägt darüber hinaus dazu bei, die Ausfallraten zu reduzieren. Summa summarum sind die Banken somit die letzten, die ein Interesse an niedrigeren Gebühren haben.
Visa wächst weiter: Umsatz verdoppelt sich in sieben Jahren auf 35,9 Mrd. US-Dollar
Im abgelaufenen Geschäftsjahr 2024 bewies der Weltmarktführer im globalen Zahlungsverkehr erneut seine Spitzenstellung durch robustes zweistelliges Umsatzwachstum und eine unglaublich hohe Profitabilität. Der Umsatz (netto) stieg organisch um 10 % auf 35,9 Mrd. US-Dollar. Verglichen mit 2017, als der Umsatz „erst“ 18,4 Mrd. US-Dollar betrug, hat sich dieser in sieben Jahren nahezu verdoppelt.
Die sogenannten Client Incentives, also (Rück-)Vergütungen an die Partner wie Issuer, Acquirer und Händler, z.B. für die Steigerung des Zahlungsvolumens oder die Nutzung weiterer Visa-Dienstleistungen, beliefen sich 2024 auf 13,8 Mrd. US-Dollar, ein Anstieg von 12 % gegenüber dem Vorjahr. Dieser Anstieg zeigt, dass Visa intensiv daran arbeitet, mehr Verkehr auf seine Plattform zu lenken. Das ist positiv, spricht es doch für das florierende Geschäft, wenn die gezahlten Client Incentives durch viele erneuerte Großkundenverträge und viele neue Kunden steigen.
Das Beste kommt erst noch – New Flows und Value Added Services machen´s möglich
Und das Beste kommt erst noch: Wir erwarten, dass das Wachstum nachhaltig hoch bleibt. Hohe einstellige bis niedrig zweistellige Wachstumsraten sind hier die Richtgröße. Vor allem Visas Geschäft im Bereich der New Flows und der Value Added Services (VAS) treibt dies voran. Bei den New Flows ist Visa Direct, also Echtzeit-Geldtransfers wie etwa Peer to Peer-Zahlungen, ein echter Wachstumsturbo und legte im letzten Quartal um fast 40 % zu. Auch bei B2B-Zahlungen, etwa im Bereich der Forderungen bzw. Verbindlichkeiten aus Lieferung und Leistung, also beim Working Capital Management von Unternehmen, dringt Visa immer weiter vor.
Zudem wuchsen die VAS mit 22 % im zurückliegenden Quartal überdurchschnittlich stark. Und mit kontinuierlichen Produktinnovationen laufen die Wachstumsmotoren von Visa auf vollen Touren. Dabei ist das adressierbare Marktpotenzial nicht einmal ansatzweise ausgeschöpft und beläuft sich auf ein Vielfaches des heutigen Umsatzes.
Technologieführer und Innovationsmaschine
Um dieses Marktpotenzial zu heben, fördert Visa technologische Innovationen: Als wahre Innovationsmaschine behauptet Visa seine weltmarktführende Position bei neuen Bezahlmethoden. Ob E-Commerce, Echtzeit-Zahlungen oder B2B- und P2P-Transaktionen – Visa dominiert hier noch stärker als bei der traditionellen Bezahlung mit physischer Kreditkarte.
Um seine Weltmarktführerschaft zu festigen und den Burggraben um das Geschäftsmodell zu stärken, plant Visa, die Betriebskosten (Opex) im laufenden Geschäftsjahr 2025 (seit 1. Oktober) um einen hohen einstelligen bzw. niedrigen zweistelligen Prozentsatz zu erhöhen. Der Fokus liegt auf dem Geschäft der New Flows und VAS, den jüngsten Akquisitionen wie Pismo und Featurespace sowie spezialisierten Vertriebsmitarbeitern. Denn die dynamischen Wachstumsgeschäfte mit New Flows und VAS erfordern ganz andere Go to Market-Ansätze als das „traditionelle“ Consumer Payments-Geschäft.
Ein weiterer Schwerpunkt liegt auf kontinuierlichen Produktinnovationen, um Visas technologische Vorreiterrolle bei der Gestaltung und Weiterentwicklung des globalen Zahlungsverkehrs beständig auszubauen. Besonders im wichtigen Bereich der Cybersicherheit verstärkt Visa seine Position durch die Übernahme von Featurespace, einem Spezialisten für Echtzeit-Zahlungsschutz. Außerdem führte Visa in den USA zusammen mit dem Partner Affirm und dessen 1,4 Millionen Kunden die Visa Flexible Karte ein. Beim Zahlen mit dieser Karte kann der Kunde flexibel zwischen Kredit, Debit, „Buy now Pay later“ oder Bonuspunkten wählen.
Visa und die Zukunft des Bezahlens: 82 % weltweite „Tap to Pay“-Penetration und mobiles Bezahlen auf dem Vormarsch
Visa erfindet die Karte mit den „Tap“-Funktionen ständig neu. Das dynamische Wachstum des mobilen Bezahlens steigert die Bedeutung von „Tap to Phone“ – jedes Smartphone dieser Welt kann so zu einem Point of Sale-Gerät werden und Visa-Zahlungen akzeptieren – und „Tap to Confirm“ für einfache Authentifizierung beim Online-Shopping. Am weitesten verbreitet dürfte „Tap to Pay“ sein: Weltweit liegt die Nutzung – ohne die USA – bei 82 %, ein Anstieg um sechs Prozentpunkte seit 2023. In den USA beträgt die „Tap to Pay“-Nutzung nur 54 %, hier besteht noch Nachholbedarf.
Gigantisches Marktpotenzial
Mit innovativen Zahlungsfunktionen wie immer neuen „Tap“-Anwendungen oder dem Visa Payment Passkey, der Passwörter und Einmal-Codes für E-Commerce-Zahlungen durch biometrische Authentifizierung ersetzt, adressiert Visa alleine im Consumer Payments-Geschäft ein gewaltiges Marktpotenzial von 20 Billionen (!) US-Dollar pro Jahr. Dieses Potenzial wächst durch die rasche Verdrängung von Bargeld, Schecks und Überweisungen durch digitale Bezahlformen. Das gesamte adressierbare Marktpotenzial der New Flows beläuft sich auf etwa 200 Billionen US-Dollar jährlich, zusätzlich und ohne Russland und China.
Zahlen, bitte: 13 Billionen, 4,6 Milliarden, 150 Millionen
Die zugrundeliegenden Trends sind somit intakt und werden das hochprofitable Wachstum noch auf viele Jahre, vielleicht Jahrzehnte, vorantreiben. So wuchs das Zahlungsvolumen im Geschäftsjahr 2024 mit einem organischen Wachstum (oW) von 8 % auf 13,2 Bill. US-Dollar; das entspricht etwa der Hälfte des Bruttoinlandsprodukts der USA und dreimal dem von Deutschland.
Zusammen mit Geldtransfers erreichte das oW sogar 16 Billionen US-Dollar, 60 % mehr als im Geschäftsjahr 2017. Gleichzeitig stieg die Zahl der ausgegebenen Karten – physisch und virtuell – um etwa 50 % von 3,2 auf 4,6 Milliarden. Das Händlernetz umfasst nun 150 Millionen Standorte – dreimal so viele wie 2017. Unter der Marke Visa wurden sage und schreibe 303 Milliarden Zahlungs- und Geldtransaktionen abgewickelt – im Schnitt 829 Millionen täglich, davon führte Visa 234 Milliarden selbst durch. Im besonders lukrativen Geschäft mit grenzüberschreitenden Transaktionen wuchs das Volumen sehr starke 15%.
Visa im Aufschwung: Wie Olympia und neue Partnerschaften das Geschäft vorantreiben
Großveranstaltungen wie Olympia oder die Paralympics bescheren Visa stets ein schönes Zusatzgeschäft. So kamen durch die Spiele in Paris über sieben Millionen neue gebrandete Karten und 130.000 Händlerstandorte in Europa zum Visa-Netz hinzu. Neben neuen Partnern erneuert Visa kontinuierlich Verträge, etwa in Kanada mit dem Großkunden und Top-Issuer RBC.
Das Gleiche gilt für die Partnerschaft mit Italiens größter Bank Intesa Sanpaolo. In Europa schloss Visa eine Kooperation zur Ausgabe virtueller Karten mit JP Morgan Chase, einem der wichtigsten Partner überhaupt. Zudem arbeitet Visa mit Adyen zusammen, damit Online-Reiseagenturen Visa-Karten als Teil ihrer B2B-Reisedienstleistungen nutzen können. Im vergangenen Geschäftsjahr schloss Visa weltweit insgesamt 650 Partnerschaften ab. Das entspricht einschließlich aller Fintech-Partner, einem Zuwachs von 30 %. Kurz: Das Geschäft brummt.
Visa 2024: Wertschöpfung jenseits des Bezahlvorgangs – Wie VAS und Krypto den Umsatz antreiben
Die Value Added Services wuchsen in jedem Quartal des Geschäftsjahres 2024 mit über 20 %. Zusammen mit den New Flows, die mit einer Rate von über 30 % wachsen, steuern sie inzwischen über 30 % zum Umsatz von Visa bei. Zu den VAS zählen u.a. Zusatzdienstleistungen rund um den reinen Bezahlvorgang hinaus wie bspw. Betrugsprävention, Datenanalyse oder Marketing-Services. Im Übrigen stellt auch der aktuell boomende Handel mit Kryptowährung für Visa mit seiner offenen Netzwerkarchitektur eine interessante und lukrative Geschäftschance dar, denn auch hier braucht es eine sichere und zuverlässige Zahlungsabwicklung.
Der Unternehmensgewinn: Zuverlässig hoch
Das operative Ergebnis konnte Visa 2024 um 12,4 % auf 23,6 Mrd. US-Dollar weiter nach oben schrauben. Die operative Marge – kurz: oM – betrug somit gewohnt hohe 65,7 %, ein Anstieg um 140 Basispunkte im Vergleich zum Geschäftsjahr 2023. Der Free Cash Flow, also der unternehmerisch gesehen echte Unternehmensgewinn beträgt mit 18,7 Mrd. US-Dollar rund eine Milliarde weniger als im Vorjahr. Der Grund dafür sind jedoch im Wesentlichen die höheren Client Incentives.
2024 stieg der Capex leicht auf 1,3 Mrd. US-Dollar im Vergleich zum Vorjahr. Gleichwohl machen die Investitionen unverändert mit 3,5 % nur einen sehr geringen Bruchteil vom Umsatz aus. Ein Beleg für das außergewöhnlich kapitalschlanke Geschäftsmodell, wie wir regelmäßig betonen. Die Free Cash Flow-Marge sank von 60 % im Vorjahr auf 52 % im Geschäftsjahr 2024. Doch das ist ein echtes Luxus-„Problem“, um das andere Unternehmen Visa beneiden.
Langfristig entwickeln sich Unternehmensgewinn und Free Cash Flow-Marge atemberaubend: Den Free Cash Flow steigerte Visa seit 2017 jährlich im Schnitt um 12 % und erzielte seitdem mit maximaler Verlässlichkeit Free Cash Flow-Margen von 50 bis 60 %. Die geschäftsmodellbedingt phänomenale Cash-Generierung macht Visa somit für uns als Investoren im Unternehmerfonds und dem Unternehmerfonds flex zu einer echten Goldgrube, was sich auch im langfristigen Kursverlauf der Aktie zeigt.
Die Bilanz: Ein Bollwerk
Die konsistent hohe Profitabilität verleiht Visa ein Höchstmaß an Feuerkraft und Veränderungsfähigkeit. Der im Überfluss sprudelnde Free Cash Flow macht die Bilanz zu einem regelrechten Bollwerk, einer uneinnehmbaren Festung. Die Nettofinanzschulden, inklusive Net Working Capital und Pensionsverpflichtungen, betragen nur 8,6 Mrd. US-Dollar, etwa das 0,5-Fache des Free Cash Flows.
Mit Leichtigkeit könnte Visa auch eine stattliche Nettofinanzposition aufbauen, was wir prinzipiell begrüßen würden, wenn Free Cash Flow in der Regel nicht größtenteils an die Aktionäre flösse. Bei Dividendenzahlungen von 4,2 Mrd. US-Dollar und Aktienrückkäufen von 16,7 Mrd. US-Dollar wurden im Geschäftsjahr 2024 jedoch rund 2 Mrd. US-Dollar mehr als der Free Cash Flow ausgeschüttet. In den beiden Vorjahren war es dagegen etwas weniger.
Das Eigenkapital stieg zum Geschäftsjahresende moderat auf 39,1 Mrd. US-Dollar. Für uns als Eigentümer wichtig: Visa verzinst das eingesetzte Kapital der Investoren Visa mit einem sehr attraktiven RoCe (= Return on Capital employed) von sehr hohen 39 % auf Basis des Free Cash Flows des vergangenen Geschäftsjahres. Richtet man den Blick nach vorne und unterstellt die – konservative – Annahme eines Anstiegs des Free Cash Flows von 10 %, so ergibt sich ein RoCe FY2025e in Höhe von rund 43 %.
Die Bewertung: Einem Champion angemessen
Visa ist der Champion des globalen Zahlungsverkehrs. Diese Spitzenstellung spiegelt sich auch in der Bewertung wider. Der Enterprise Value beträgt das 30-Fache des für das Geschäftsjahr 2025 erwarteten Free Cash Flows. Damit ist Visa angesichts des strukturell äußerst dynamischen Wachstums und der exzellenten Marktposition als Weltmarktführer im E-Payment, einem der globalen Top-Wachstumstrends, zurecht entsprechend hoch, aber keineswegs teuer bewertet. Das Unternehmen wird sehr gut und umsichtig geführt, verfügt über eine sehr hohe Veränderungsbereitschaft und -fähigkeit dank des dauerhaft niedrigen Kapitalbedarfs.
Visa ist eine echte Innovationsmaschine: Weltmarktführend bei neuen Bezahlmethoden, von E-Commerce über Echtzeit bis B2B und P2P ist Visa noch dominanter ist als bei traditionellen Kreditkartezahlungen. Die Strategie basiert auf Netzwerken und Partnerschaften, wodurch neues Geschäft schnell und kostengünstig in das Visa-Netzwerk integriert wird. Visa bietet Partnern mehr Vorteile als jeder andere Payment-Dienstleister. Dank seiner Größe, den enormen Größen- bzw. Verbundvorteilen und Netzwerkeffekten verdient Visa sehr viel Geld. Und jeder neue Umsatzdollar bringt noch höhere Margen. Den Fair Value nach Discounted Cash Flow-Methode sehen wir im Bereich von 340 bis 370 US-Dollar je Aktie.
Hermès – Leitstern am Luxushimmel
Nach den glänzenden Bilanzzahlen von Visa nun zu Hermès, dem Leitstern unter den Marken am Luxushimmel. Nicht nur unterm Weihnachtsbaum sorgt Hermès für glänzende Augen. Glänzende Augen bekommen auch wir als Investoren beim Blick auf Hermès, dieses im wahrsten Sinne des Wortes einmaligen Weltklasseunternehmens. Denn in vielerlei Hinsicht ist Hermès unter den Luxusgüterherstellern einzigartig mit
- einzigartiger Stellung auf dem Luxusmarkt,
- einzigartiger Bewertung,
- einzigartigem Geschäftsmodell und
- einzigartiger Bilanz.
Einzigartige Stellung auf dem Luxusmarkt – Hermès schafft sich ein „eigenes“ Luxussegment im Luxusmarkt
Hermès bestätigt die zentrale These für unser Investment im Luxussegment: Die konsequent-kompromisslose Ausrichtung des Geschäftsmodells auf das wirkliche Top End des Luxusmarktes! Die jüngst vorgelegten Quartalszahlen – gerade auch mit Blick auf die Entwicklung in China – bestätigen dies eindrucksvoll: Im Vergleich zu den Wettbewerbern (u.a. LVMH, Kering) spürt Hermès kaum eine bzw. nur eine sehr überschaubare Preissensitivität bei seiner Kundschaft.
Seine einzigartige Resilienz beweist Hermès gerade auf dem von heftigen Verwerfungen heimgesuchten Luxusmarkt in China: Während die Konkurrenten LVMH und Kering im dritten Quartal massive Umsatzverluste erlitten, enteilt Hermès seinen Wettbewerbern und koppelt sich so zunehmend von deren Entwicklung ab.
Auf Unternehmensebene erzielte Hermès im dritten Quartal ein zweistelliges (!!!) organisches Wachstum (oW) von 11,3 % auf 3,7 Mrd. Euro Umsatz, während LVMH im selben Zeitraum geschrumpft ist und Kering (z. B. Gucci) erneut Umsatz- und Gewinnwarnungen veröffentlichen musste.
Luxusmarkt im Fokus: Hermès wächst zweistellig, während Wettbewerber in China verlieren
Hermès hingegen verzeichnete in allen Regionen weiteres Wachstum. Besonders beeindruckend legte Japan mit +22,8 % zu und auch Europa (ohne Frankreich) konnte ein starkes oW von 20,3 % erzielen. Amerika wuchs ebenso wie der Heimatmarkt Frankreich mit gut 13 %. Am schwächsten entwickelte sich der größte regionale Markt Asia-Pacific ex Japan, also im Wesentlichen das China-Geschäft, das mit einem oW von „nur“ 1 % wuchs. Diese Zahl mag auf den ersten Blick nicht besonders beeindruckend wirken; sie wird es aber dann, wenn man bedenkt, dass die Wettbewerber LVMH und Kering in China zum Teil dramatisch schrumpften. Wie sich das sehr gute oW auf die Profitabilität auswirkte, werden wir übrigens Anfang 2025 erfahren: Traditionell veröffentlichen die französischen Luxushersteller ihre Gewinne nur halbjährlich.
Einzigartige Bewertung – die Schere zum Wettbewerb öffnet sich weiter
Seit vielen Jahren hören wir vom Analystenchor das gleiche Lied: Die Aktie von Hermès sei teuer bewertet, der Kurs schon weit gelaufen, oder das – von den Analysten errechnete – Kursziel sei erreicht. Als Investoren betrachten wir einen Aktienkurs nicht mit einem konkreten Kursziel. Wir sehen ihn als das, was er ist: ein Spiegel des Unternehmenswertes. Und weil der Unternehmenswert mittel- bis langfristig durch den Unternehmensgewinn bestimmt wird, achten wir vor allem auf die unternehmerischen Kennzahlen, die wiederum den Unternehmensgewinn bestimmen.
Wenn wir also auf den Chart der Hermès-Aktie blicken, so spiegelt sich darin die außergewöhnliche Güte des Geschäftsmodells wider, die nicht nur den Unternehmensgewinn antreibt, sondern auf mittlere und lange Sicht auch die Entwicklung des Aktienkurses determiniert – über alle Konjunkturzyklen und Krisen (Dotcom-Krise, Finanzkrise, Eurokrise, Pandemie, Lieferkettenstress etc.) hinweg.
Zwischen Rallye und Realismus: Warum Qualität die entscheidende Konstante bleibt
Post Scriptum für den kurzfristigen Betrachter langfristiger Kurs-Charts: Zuletzt gab es Anzeichen für eine verbesserte wirtschaftliche Entwicklung in China, zudem starteten weltweit die Börsen eine „Jahresendrallye 2024“. Das führte auch zu einer Kurserholung bei LVMH oder Kering. Ob der aktuelle Optimismus vieler Börsianer – auch bezüglich China – gerechtfertigt oder übertrieben ist, wollen wir als Investoren nicht bewerten. Wir müssen es aber auch nicht. Denn wir investieren mit langfristigem Horizont, und da sind – sowohl positive wie auch negative – Ausblicke für ein oder zwei Quartale nicht entscheidend. Entscheidend ist die langfristige extrem hohe Qualität und Krisenresistenz des Geschäftsmodells.
Luxus ohne Kompromisse: Hermès behauptet sich als Ausnahmeerscheinung der Luxusbranche
Aber was macht die Stärke des Geschäftsmodells von Hermès aus? Die wahre Stärke und Überlegenheit eines Geschäftsmodells zeigt sich in Krisen sowie bei schwächeren Marktbedingungen, wie sie z.B. seit dem Ende der Lockdowns in China vorherrschen, dem wichtigsten Markt für die Luxusgüterbranche. Hier verteidigte Hermès seine unangefochtene Ausnahmestellung durch die kompromisslose Fokussierung des Geschäftsmodells auf das absolute Premium-Luxussegment.
Demgegenüber ist das Geschäft der Wettbewerber LVMH, Kering und Richemont mehr oder weniger stark von „Gelegenheitskäufern“ von Luxusartikeln abhängig, bei denen das Portemonnaie in konjunkturellen Schwächephasen eben nicht mehr ganz so locker sitzt. Hermès hingegen ist mit seinem Highest-End-Luxus-Portfolio besser als jede andere Firma der Branche gegen widrige Marktbedingungen immunisiert. Für „echte“ Luxuskäufer spielen wirtschaftliche Schwächephasen keine Rolle; sie kaufen weiter, ohne Kompromisse bei der Qualität einzugehen.
Birkin Bag – mehr als nur eine Tasche: Hermès perfektioniert Handwerkskunst und Luxusstrategie
Bei den Edelhandtaschen Kelly Bag und Birkin Bag übersteigt die Nachfrage das Angebot um ein Vielfaches – die Taschen sind zu echten Kultobjekten geworden. Jüngst verklagte ein Kunde Hermès sogar, weil er keine Birkin Bag kaufen durfte …
Hermès baut die die Produktionskapazität für diese Taschen schrittweise aus, jährlich um etwa sechs bis sieben Prozent, neue Werkstätten sollen in Frankreich entstehen. Auch hier zeigt Hermès seinen Luxus-Fokus: Der Arbeitsmarkt für Sattler ist eng, trotzdem stellt Hermès „nicht Jeden“ ein. Neueingestellte Sattler bildet Hermès zudem sorgfältig aus, bevor sie in die Taschenproduktion einsteigen.
Trotz der ungeheuren Nachfrage ist die Preisgestaltung bei Hermès nicht der wichtigste Hebel, um weiter zu wachsen, wie CEO Axel Dumas betonte: „We don’t steer group growth through pricing strategies“. Hermès dominiert den High-End-Markt mit den ikonischen Handtaschen für Preise (weit) jenseits der 10.000 US-Dollar-Marke. Mithin Taschen, die sich nur echte Luxuskunden leisten können – unabhängig davon, ob die Konjunktur läuft oder nicht. Ein wichtiger Grund für die hohe Resilienz des Geschäfts von Hermès.
Zum Schluss noch ein paar persönliche Worte: Wir sehen es als Privileg und Geschenk an, an herausragenden Firmen wie zum Beispiel Visa und Hermès langfristig beteiligt sein zu können.
Bei allen Gedanken aber um bargeldloses Bezahlen über Visa und Kelly-Bags von Hermès denken wir besonders zu dieser Zeit an die Grundpfeiler unserer Gesellschaft und die Notwendigkeit dafür einzustehen: Friede, Freiheit und gesamtwirtschaftliche Prosperität.
Mit diesen Gedanken im Herzen wünschen wir Ihnen und Ihren Familien frohe und gesegnete Weihnachten sowie einen guten Start in ein gesundes und erfolgreiches neues Jahr und danken Ihnen herzlich für Ihr Vertrauen.
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Bildquelle:
Alle Bilder: DALL-E KI
Glossar:
Capex = Investitionsausgaben
CCR = Cash Conversion Rate
DCF = Discounted Cash Flow
EK = Eigenkapital
EV = Enterprise Value
FCF = Free Cash Flow. Das Nachsteuerergebnis ist nicht der Unternehmensgewinn, sondern der freie Barmittelzufluss (Free Cash Flow), da nur der Free Cash Flow Abschreibungen, Betriebskapital (working capital) und Investitionen berücksichtigt. Der wirkliche Unternehmensgewinn, der Free Cash Flow, ist für uns eine maßgebliche Bezugsgröße für die Unternehmensbewertung.
FY = Financial Year
FYe = expected Financial Year
nwc = Net working capital
Opex = Betriebskosten
oW = organisches Umsatzwachstum
Q1, Q2 usw. = Quartal 1, Quartal 2 usw.
RoCe = Return on Capital employed. Wir legen großen Wert auf eine valide und konservative Struktur der eingesetzten Kennzahlen und berechnen das RoCe daher als Free Cash Flow im Verhältnis zum Eigenkapital plus Nettofinanzschulden bzw. abzgl. Nettofinanzposition plus relevante, langfristige Rückstellungen wie Pensions- und Leasingverpflichtungen.
Stand der Daten: 17.12.2024
