Apple, Google, Microsoft:
Macht sich KI bezahlt?
Sehr geehrte Damen und Herren, liebe Investoren,
die Berichtsaison zum dritten Quartal ist abgeschlossen – Anlass für uns, in der vorliegenden Ausgabe des Investorenbriefes auf die großen, prägenden Einflüsse einzugehen: Unter anderem auf die Entwicklung im Bereich der Künstlichen Intelligenz in Bezug auf Apple, Microsoft und Google.
Das Forcieren von Innovationen spielt naturgemäß gerade bei unseren Daily Used-Tech-Firmen eine große Rolle. Seit vielen Jahren investieren Firmen wie Alphabet, Microsoft oder Apple Milliarden-Beträge in Forschung und Entwicklung und sind trotzdem – bessergesagt: gerade deshalb – extrem profitabel.
Wie schon mehrfach betont, sehen etliche Analysten die Milliardenausgaben für Forschung & Entwicklung und Investitionen jedoch eher skeptisch und zweifeln an deren Monetarisierung. Wir wollen endlich Zahlen sehen, könnte man viele der drängelnden Analystenberichte überschreiben.
Spätestens mit den vorgelegten Zahlen für das dritte Quartal sollte der Chor der kritischen Analysten merklich leiser geworden sein. Denn Alphabet, Microsoft & Co. demonstrieren mit ihrem Zahlenwerk, dass sie schon in diesem Jahr trotz sehr hoher Investitionen den Monetarisierungs-Turbo durch Künstliche Intelligenz zünden können. Nicht zuletzt der KI-Pionier Google, den manche im Vergleich zum Wettbewerber OpenAI im Hintertreffen sehen.
Dabei wurde die technologische Vorreiterrolle von Google vor kurzem auch im Rahmen der Verleihung der Nobelpreise gewürdigt: Denn mit seinen Cloud- und AI-Plattformen hat Google die bislang wohl größten und wichtigsten Durchbruchsinnovationen hervorgebracht.
Etwa die AI-Plattform AlphaFold der Google-Tochter DeepMind, deren Erschaffer dieses Jahr mit dem Nobelpreis für Chemie ausgezeichnet wurden. Sir Demis Hassabis (Jg. 1976), Mitbegründer und CEO von Google DeepMind, und Dr. John Jumper (Jg. 1985), Direktor von Google DeepMind, erhielten beide gemeinsam den Nobelpreis für die Entwicklung von AlphaFold, einer bahnbrechenden KI, die die 3D-Struktur von Proteinen anhand ihrer Aminosäuresequenzen vorhersagt. Neben Hassabis und Jumper wurde auch noch David Baker von der University of Washington geehrt, der an der umgekehrten Aufgabe forschte, welche Aminosäuresequenz eine bestimmte, vorgegebene dreidimensionale Proteinstruktur erzeugt.
Die Ermittlung der dreidimensionalen Faltung von Proteinen galt vor AlphaFold als „heiliger Gral“ der Proteinchemie und war selbst mit modernster Labortechnik ein komplexer, zeitaufwändiger und häufig unmöglicher Prozess. So war bis 2020 erst rund 1% aller Proteine entschlüsselt. Seit AlphaFold2 sind heute die 3D-Strukturen von fast allen 200 Millionen bekannten Proteinen identifiziert.
Dieses mächtige Werkzeug, das die Arbeit von Jahren und Jahrzehnten binnen einiger Minuten erledigt, hat Google DeepMind für Forscher aus aller Welt öffentlich zugänglich gemacht. Mit AlphaFold haben Hassabis, Jumper und Google DeepMind den Beginn einer neuen Ära der biochemischen Forschung eingeleitet.
Zu ähnlich bahnbrechenden Ergebnisse dürften die aktuellen KI-Investitionen führen. Auch wenn es dafür noch ein wenig Zeit und Geduld brauchen mag. Über dieses, unter „Marktteilnehmern“ oftmals rare Gut verfügen wir als unternehmerisch denkende Investoren, zumal sich schon heute abzeichnet, welches enorme Potenzial KI bei unseren Portfoliofirmen entfaltet.
Alphabet kam im dritten Quartal mit einem signifikanten zweistelligen oW von 16% auf einen Umsatz von 88,3 Mrd. US-Dollar. Wie beeindruckend diese Zahl ist, zeigt folgender Vergleich: Für diesen Umsatz eines einzigen Quartals benötigte Alphabet vor acht Jahren noch ein ganzes Geschäftsjahr (Umsatz FY 2016: 90,3 Mrd. US-Dollar).
Der Umsatz von Google Services kletterte um 13 % auf 76,5 Mrd. US-Dollar. Davon entfällt das Gros – wie üblich – mit 65,8 Mrd. US-Dollar auf die Werbeumsätze, die um 10,4 % steigen, der Rest sind u.a. Subscriptions (also z.B. Abos von YouTube Music, TV, usw.) und die Geräteumsätze mit Pixel-Smartphones. Die höchsten Werbeumsätze erzielt Google mit Search; hier wächst das Geschäft um 12,2% auf 49,4 Mrd. US-Dollar und auch YouTube erhöht den Umsatz um gut 12% auf fast 9 Mrd. US-Dollar. Die Traffic Acquisition Costs (= Zahlungen u.a. an Apple) steigen dagegen nur unterproportional um gut 8 %. Im Cloud-Geschäft hat Google jetzt den Turbo gezündet, der Umsatz schnellt um 35% auf 11,4 Mrd. empor.
Das operative Ergebnis verbessert sich um 33,6 % auf 28,5 Mrd. USD; das entspricht einer operativen Marge (oM) von 32,3 % nach 27,8 % im Vorjahr. Den Gewinn fährt Alphabet weiterhin v.a. mit Werbung ein: Bei Google Services steigt das operative Ergebnis um 28,9% auf 30,8 Mrd. US-Dollar. Doch bei Google Cloud versiebenfacht sich der operative Gewinn auf nun fast 2 Mrd. US-Dollar. Diese Rekordwerte erzielte Alphabet, obwohl weiter konsequent und intensiv in Forschung & Entwicklung (F&E) investiert wird. In Q3 waren es 12,4 Mrd. USD, 10,6% mehr als im Vorjahr. Der Free Cash Flow liegt dagegen mit 17,6 Mrd. US-Dollar bzw. einer Free Cash Flow-Marge von 20 % unter dem Vorjahreswert.
Der Grund: Alphabet investiert weiter massiv in die strategischen Zukunftsprojekte und hat den Capex in Q3 um 62 % gegenüber dem Vorjahr gesteigert. Im bisherigen Jahresverlauf hat Alphabet damit 38 Mrd. US-Dollar investiert, eine Steigerung von 80 % im Vergleich zum Vorjahr. F&E und Capex machten in Q3 14 % bzw. 14,8 % vom Umsatz aus, zusammengenommen sind dies 28,8%!
Die Bilanz ist eine Augenweide mit einer Nettofinanzposition von 100 Mrd. US-Dollar. Bei einem Eigenkapital von 314 Mrd. US-Dollar und einem auf das FY2024 hochgerechneten Free Cash Flow von rund 65 Mrd. US-Dollar, ergibt sich eine Kapitalverzinsung (RoCe) von rund 30 %. Im Vergleich zu der großen Zahl an mittelmäßigen Geschäftsmodellen ein hervorragender Wert, gemessen an der eigenen Historie aber „nur“ unterdurchschnittlich, da Alphabet bei Investitionen und F&E aktuell aus allen Rohren feuert.
Damit sind wir wieder beim Ausgangpunkt angelangt: Die umfassenden Ausgaben in Zukunftstechnologien wie KI bremsen natürlich den Free Cash Flow, aber sie sorgen auch gleichzeitig dafür, dass in Zukunft weitere hohe Free Cash Flows generiert werden können und Plattformfirmen wie Alphabet erst am Beginn eines noch höheren Wachstumspfades stehen. Und trotzdem verdient Alphabet schon heute eine Kapitalverzinsung, die für die meisten anderen Firmen weltweit – geschäftsmodellbedingt – für immer unerreichbar ist, selbst in der besten aller Welten.
Auch bei Microsoft treiben die KI-gestützten Produkte und Plattformen schon heute das Geschäft und sorgen für einen Zulauf an neuen Kunden. In Q1 2025 (das zum 30.9.2024 endete) steigerte Microsoft den Umsatz mit einem oW von 16% auf 65,6 Mrd. US-Dollar. Wachstumstreiber Nr. 1 ist das Cloud-Geschäft, das insgesamt um 22 % wächst und einen Umsatz von 39 Mrd. US-Dollar erzielte. Damit hält Microsoft die Pace der Vorquartale, in denen der Cloud-Umsatz ebenfalls zwischen 22 und 24% gesteigert werden konnte. Der Renner ist nach wie vor Microsofts KI-Plattform Azure mit einem oW von 34%.
Die Margen von Microsoft sind phänomenal, selbst wenn die Rohmarge in Q1 2025 mit 69,4 % ein wenig niedriger ausfiel als im Vorjahr mit 71,2 %. Die operative Marge von 46,6 % ist ebenfalls ein Hochgenuss für Investoren. Und genauso wie Alphabet gibt auch Microsoft bei den Investitionen in KI weiterhin Vollgas. Das „lastet“ zwar auf dem Free Cash Flow, der mit 19,3 Mrd. US-Dollar jedoch nur minimal unter dem Vorjahresniveau liegt (Free Cash Flow-Marge 29,4%). Doch es fördert die Zukunftschancen von Microsoft.
Die Investitionen erhöhte Microsoft um 50 % auf 14,9 Mrd. US-Dollar; was einem Anteil von 22,8% vom Umsatz entspricht. Zusammen mit den um 13% auf 7,5 Mrd. US-Dollar (11,5% vom Umsatz) erhöhten F&E-Aufwendungen steckt Microsoft somit in einem einzigen Quartal weit mehr als 20 Mrd. US-Dollar oder 34% des Umsatzes in den Ausbau seines Geschäfts.
Bei Google waren dies im letzten Quartal 25,4 Mrd. US-Dollar. D.h. in nur einem einzigen Quartal investieren Google und Microsoft mit 45 Mrd. US-Dollar mehr als SAP in einem ganzen Geschäftsjahr Umsatz macht.
Und was macht Apple? Dort sind die Analysten ja besonders skeptisch, weil Apple in Sachen KI als „Nachzügler“ gilt. Das Unternehmen kontert auf die bestmögliche Art und Weise: Es präsentiert brillante Geschäftszahlen. Beim vorliegenden Datenkranz zum vierten Quartal sieht man nur eines: Rekorde an allen Ecken und Enden.
Der Umsatz legte in Q4 um 6 % auf 95 Mrd. US-Dollar zu (auf berichteter Basis, zu den Wechselkurseinflüssen hat sich Apple nicht explizit geäußert), ein neuer Rekord-Umsatz im September-Quartal. Die Services wachsen weiter deutlich zweistellig (+12 %) und der Geräteumsatz steigt um 4 % (alles auf berichteter Basis). Vor allem das stets kritisch beäugte iPhone verkauft sich offenkundig sehr gut und erzielt einen Anstieg der Umsatzerlöse um 6 % auf 46,2 Mrd. US-Dollar. Mit Ausnahme von China, wo der Umsatz nominal grob auf Vorjahresniveau liegt, wachsen alle anderen Regionen solide bis stark, so z.B. Europa mit +11 % und Rest of Asia Pacific (darunter z.B. Indien, Indonesien, die Philippinen), also das „neue China“, sogar mit 16,6 %.
Die Rohmarge setzt sich mit 62,7 % deutlich oberhalb der 60 %-Marke fest. Bei den Services beträgt sie traumhafte 74,8 % und bei den Geräten beeindruckende 36,3 %, deutlich mehr als bei den Wettbewerbern. Das operative Ergebnis steigt um 9,7 % auf 29,6 Mrd. US-Dollar, eine operative Marge von 31,2 %. Der Nettogewinn geht jedoch wegen der Steuernachzahlung in der EU deutlich zurück, was aber nur ein Einmaleffekt ist.
Die Geschäftsmodelle von Weltklassefirmen zeichnen sich nicht nur durch Innovationskraft aus, ihre hohe Profitabilität ermöglicht es ihnen auch, Risiken – etwa durch konjunkturelle Schwächephasen – abzufedern. Diese Weltklasseunternehmen haben die finanziellen Ressourcen und die strategische Flexibilität, um zahlreiche Produktideen und Innovationen zu entwickeln – und neue Zielgruppen oder Märkte zu erschließen. Selbst wenn nicht alle Innovationsideen erfolgreich sein sollten. Dieser „room for error“ oder treffender: dieses „capital for error“ gibt ihnen die Freiheit, zu forschen, ohne dass in einzelnen Fällen ein Fehlschlag existenzbedrohend wäre, wie es bei chronisch schwachmargigen Firmen oft der Fall ist, weil sie ihre „letzte Patrone abfeuern“.
Diese Qualität, diese Geschäftsmodell-Philosophie treibt die Großen der Tech-Branche wie Alphabet, Microsoft und Apple an. Diese Unternehmen aus dem Bereich Daily Used Tech investieren Milliarden in Forschung und Entwicklung, insbesondere in Zukunftstechnologien wie Künstliche Intelligenz (KI). Trotz dieser immensen Ausgaben sind sie nicht nur profitabel, sondern setzen neue Maßstäbe bei Umsatz und operativer Marge. So hat Alphabet mit seiner KI-Plattform AlphaFold bahnbrechende Innovationen auf den Markt gebracht, die Wissenschaft und Wirtschaft revolutionieren, während Microsoft mit seiner KI-Plattform Azure weiterhin zweistellige Wachstumsraten erzielt.
Die Investitions- und Forschungsstrategien dieser Unternehmen zeigen, wie durch permanente Innovation und hohe Investitionen heute die Grundlagen für ein erfolgreiches, profitables Unternehmenswachstum morgen gelegt werden.
Auf die kritischen Analystenstimmen, Stichwort zu hohe KI-Investitionen, geben die jüngsten Quartalszahlen eine klare Antwort: Hohe Investitionen in Forschung und strategische Zukunftsprojekte gehen nicht substanziell zu Lasten der Profitabilität, sondern treiben langfristig deren Wachstum. Die steigenden Umsätze von Alphabet und Microsoft und die phänomenalen Gewinnmargen von Apple zeigen, wie erfolgreich sich Innovation und unternehmerisches Handeln verbinden lassen.
Im Vergleich zu margenschwachen, hoch verschuldeten Unternehmen haben diese Weltklassefirmen einen klaren Vorteil: Sie sind willens und in der Lage, Chancen mit ihrer fulminanten Feuerkraft bei Forschung & Entwicklung und Investitionen konsequent zu nutzen und sich auch von konjunkturellem Gegenwind nicht aus der Bahn werfen zu lassen.
Uns Investoren bescheren robuste Gewinnmaschinen wie Apple, Google, Microsoft oder auch Visa dank ihrer wettbewerbsüberlegenen, kapitalleichten Geschäftsmodelle langfristig verlässlich hohe, zum Teil sogar phänomenale Kapitalverzinsungen, bei minimalen substanziellen Investitionsrisiken. Statt also permanent auf die aktuellen Aktienkurs zu schielen, sind Geduld, Qualität und ein geschärfter unternehmerischer Blick für überlegene Geschäftsmodelle gefragt – so wie wir es als Investoren bei unseren Portfoliounternehmen im Unternehmerfonds und im Unternehmerfonds flex seit jeher tun.
In diesem Sinne mit herzlichen Grüßen,
Bildquelle:
Alle Bilder: DALL-E KI
Stand der Daten: 27.11.2024
CCR = Cash Conversion Rate
DCF = Discounted Cash Flow
EK = Eigenkapital
EV = Enterprise Value
FCF = Free Cash Flow. Das Nachsteuerergebnis ist nicht der Unternehmensgewinn, sondern der freie Barmittelzufluss (Free Cash Flow), da nur der Free Cash Flow Abschreibungen, Betriebskapital (working capital) und Investitionen berücksichtigt. Der wirkliche Unternehmensgewinn, der Free Cash Flow, ist für uns eine maßgebliche Bezugsgröße für die Unternehmensbewertung.
FY = Financial Year
FYe = expected Financial Year
nwc = Net working capital
oW = organisches Umsatzwachstum
Q1, Q2 usw. = Quartal 1, Quartal 2 usw.
RoCe = Return on Capital employed. Wir legen großen Wert auf eine valide und konservative Struktur der eingesetzten Kennzahlen und berechnen das RoCe daher als Free Cash Flow im Verhältnis zum Eigenkapital plus Nettofinanzschulden bzw. abzgl. Nettofinanzposition plus relevante, langfristige Rückstellungen wie Pensions- und Leasingverpflichtungen.
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