Colgate erzielt ein unverändert solides organisches Umsatzwachstum von 5% auf 4,26 Mrd. USD. Zwar hat sich das im Frühjahr 2020 sprunghaft angestiegene Absatzniveau im Home/Personal Care-Geschäft wieder normalisiert, etwa bei Handseife und Geschirrspülmittel von Palmolive oder bei Haushaltsreinigern von Ajax und Fabuloso, jedoch wuchs das Geschäft mit Zahnpasta und manuellen Zahnbürsten, bei dem das Unternehmen Weltmarktführer ist und welches das größte Geschäftssegment von Colgate-Palmolive darstellt, zuverlässig robust. Dieses Quartal liegt das organische Umsatzwachstum in diesem Segment sogar bei knapp 10%. Das Tiernahrungsgeschäft (Hill´s) legt ebenfalls, wie seit Jahren, dynamisch zu mit einem organischem Umsatzwachstum von 15%. Damit hat Colgate nun zehn Quartale hintereinander ein Wachstum geschafft, welches am oberen Ende oder über dem langfristig angestrebten organischem Umsatzwachstum von 3% bis 5% liegt, und dies trotz der mehrmaligen weitreichenden kurzfristigen Änderungen bei der Nachfrage während der Lockdowns und danach.
Umsatz
Das Wachstum war ausgewogen absatz- und preis/mix-getrieben (jeweils +2,5%), berichtet +9,5% (FX +4,5%).
Das de-stocking im Home/Personal Care-Geschäft beschränkte sich weitgehend auf den US-Markt, weshalb der Absatz dort um 8,5% sank und das organische Umsatzwachstum trotz -mit 4%- deutlich besserem Preis/Mix um 4,5% gesunken ist. Alle anderen Absatzregionen haben zwischen 1,5% und 13% zugelegt, die reifen Märkte mit 3% oW, die Schwellenländer mit 7% oW, Hill’s Tiernahrung, die als eigenständiger Geschäftsbereich geführt werden, mit 15% oW.
Regionale Treiber waren die für Colgate großen Märkte in Brasilien und Mexiko (dort hat Colgate rd. 70% Marktanteil bei Zahnpasta), Indien, Südostasien, Afrika, Osteuropa, UK, Deutschland und Skandinavien. In China war der Umsatz -trotz hohem Wachstum des Zahnpasta-Geschäfts- berichtet schwächer, da ein Vertriebs-Joint Venture einen Umsatzrückgang hatte als Folge eines temporären Lagerabbaus im Distributionsnetz.
Bei den Produktkategorien haben neben der Tiernahrung von Hill‘s (Diätfutter und medizinisches Futter wurde wieder am besten abgesetzt) eine Reihe neuer Premium-Zahnpasta-Produkte das Wachstum angetrieben (neue „White-Zahnpasta“ der Marke Colgate, neue Naturprodukte von Tom‘s, elmex und Meridol mit neuen natürlichen Inhaltsprodukten, die vor allem in China online gut verkauft werden. Zudem neue manuelle Zahnbürsten mit Wechselköpfen).
Colgate bleibt bei seiner Geschäftsjahres-Erwartung von 3% bis 5% oW (also dem langjährigen Wachstumsziel). In Q1 und Q2 betrug das oW jeweils 5%.
Margen
Das Ebit steigt um 5,3% auf 1 Mrd. USD, die operative Marge (oM) ist allerdings um 90 bps auf 23,4% gesunken. Höhere Preise/besserer Mix, positive Wechselkursveränderungen und höhere Effizienz wurden etwas überkompensiert von teureren Vorprodukten/Rohstoffen als Folge gestörter Bezugsketten sowie durch gestiegene Logistikkosten, vor allem in den USA. Allerdings muss man die hohe Vergleichsbasis auf Basis des Vorjahres berücksichtigen, denn volumenbedingte Skaleneffekte während des ersten Lockdowns im Frühjahr letzten Jahres mit deutlich erhöhtem Absatz bei Home/Personal Care hatten die oM damals um 30 bps erhöht.
Für das zweite Halbjahr prognostiziert Colgate weiter hohe Inputkosten, weshalb die bottom line im Geschäftsjahr im unteren einstelligen Bereich zulegen soll (bisher: unterer bis mittlerer einstelliger Bereich).
Die berichtete Free Cash Flow-Marge ist mit 11,7% für Colgate-Verhältnisse niedrig, bereinigt um die cash-mindernde net working capital-Veränderung liegt die Free Cash Flow-Marge bei 16,3%, H1 bereinigt 17,3%. Der zum Bilanzstichtag berichtete Free Cash Flow wurde von der abrupten Änderung der Nachfragestruktur vor allem als Folge des de-stocking im US-Markt „durcheinandergewirbelt“. Bereinigt um diesen kurzfristigen Effekt, der sich in H2 allmählich auflösen sollte, hat Colgate gewohnt sehr gut verdient. Die Cash Conversion Rate liegt bereinigt bei 93,8% im Berichtsquartal und in H1 bei 107,2%.
Die Bilanz
Die Nettoschulden inkl. nwc und Pensionsverpflichtungen betragen 9,2 Mrd. USD (die Angaben zu den Pensionsverpflichtungen beziehen sich auf den Geschäftsbericht zum 31.12.2020). Die Eigenkapital-Quote beträgt wegen der jahrelangen hohen Aktienrückkäufe niedrige 2,9%, muss aber auch in Zusammenhang mit der verlässlichen Cash-Produktion gesehen werden. Die Gesamtkapitalverzinsung (RoCe) erreicht hohe 31%.
Bewertung: Der Enterprise Value beträgt das 25fache des Free Cash Flows FYe bzw. 22,7fache des Free Cash Flows 2022e. Den Fair Value nach Discounted Cash Flow-Methode sehen wir bei 80-88 USD/Aktie. Der Konzernumbau, den der neue CEO Wallace eingeleitet hat, bringt mit der Digitalisierung der Wertschöpfungskette, der Vereinfachung interner Prozesse, dem hohen Tempo bei neuen Produkten, der Artikelreduktion und der Portfolio-Premiumisierung in allen Marktphasen und bei Absatzverwerfungen beständig gute Ergebnisse.
CCR = Cash Conversion Rate
EK = Eigenkapital
EV = Enterprise Value
FCF = Free Cash Flow. Das Nachsteuerergebnis ist nicht der Unternehmensgewinn, sondern der freie Barmittelzufluss (Free Cash Flow), da nur der Free Cash Flow Abschreibungen, Betriebskapital (working capital) und Investitionen berücksichtigt. Der wirkliche Unternehmensgewinn, der Free Cash Flow, ist für uns eine maßgebliche Bezugsgröße für die Unternehmensbewertung.
FY = Financial Year
FYe = expected Financial Year
nwc = Net working capital
oW = organisches Umsatzwachstum
Q1, Q2 usw. = Quartal 1, Quartal 2 usw.
RoCe = Return on Capital employed. Wir legen großen Wert auf eine valide und konservative Struktur der eingesetzten Kennzahlen und berechnen das RoCe daher als Free Cash Flow im Verhältnis zum Eigenkapital plus Nettofinanzschulden bzw. abzgl. Nettofinanzposition plus relevante, langfristige Rückstellungen wie Pensions- und Leasingverpflichtungen.
