Die KGV-Illusion

25.11.2025

Viele Investoren betrachten ein niedriges Kurs-Gewinn-Verhältnis (KGV) als unmittelbares Indiz für eine „günstige Aktie“. Doch als unternehmerisch denkende Investoren warnen wir: Diese einfache Formel ist irreführend und ist potenziell gefährlich.

• Das Kurs-Gewinn-Verhältnis ignoriert Faktoren wie Schulden, Pensionsverpflichtungen und den Kapitalbedarf.

• Der Free Cash Flow erfasst den realen freien Barmittelzufluss und ist der wahre Gradmesser für die Finanzkraft.

• Ein niedriges KGV kann zur „Investment“-Falle werden, wenn es hohe bilanzielle Lasten kaschiert.

Warum ein niedriges KGV für Investoren teuer werden kann

Trotz seines kometenhaften Aufstiegs war auch Google auf dem Weg an die Weltspitze immer wieder mit Herausforderungen konfrontiert. In der jüngeren Vergangenheit sorgte beispielsweise das Aufkommen neuer KI-Konkurrenten wie OpenAI für Zweifel an der Robustheit des Geschäftsmodells. Viele „Börsenexperten“ sahen in ihnen eine Bedrohung für das Kerngeschäft Google Search. Doch der Abgesang durch die Bankanalysten erweist sich einmal mehr als voreiliger Trugschluss.

KI als Treiber für das Suchgeschäft

Das KGV, die wahrscheinlich meistzitierte Kennzahl der Finanzwelt, ist bei der Bewertung des finanziellen Unternehmenserfolgs eine weitestgehend ungeeignete Messgröße. Wir zeigen, warum der Free Cash Flow (FCF) die einzig relevante Größe ist, die verrät, wie viel Geld wirklich als echter Gewinn in der Firmenkasse verbleibt.

Die Tücken der Einfachheit: Was das KGV „verschweigt“

Viele Analysten und Finanzmedien behandeln das Kurs-Gewinn-Verhältnis (KGV) gerne wie ein Brennglas: So gilt ein Unternehmen, dessen Aktie ein KGV von sieben hat als „günstig“, eines mit einem KGV von 35 als „teuer“. Dieser Fokus auf das KGV erweckt den Anschein, dass eine einzige Zahl eine detaillierte Unternehmensanalyse Zusammenfassen (oder sogar ersetzen) könnte. Doch das KGV teilt den Aktienkurs lediglich durch den Gewinn je Aktie, also das Nettoergebnis eines Unternehmens bzw. Konzerns; es informiert also über den Preis einer Aktie relativ zum bilanziellen Unternehmensgewinn, und lässt dabei zentrale Sachverhalte in Bezug auf den Wert des Unternehmens außer Acht.

Einfach ist nicht immer gut

Der vermeintliche „Charme“ der Einfachheit dieser weit verbreiteten KGV-Denke kann leicht zu unternehmerisch falschen Investitionsentscheidungen und damit bösen Überraschungen führen. Es ist daher aller höchste Vorsicht geboten, denn das KGV unterschlägt entscheidende bewertungsrelevante Faktoren.

Vom Nettogewinn zum Unternehmenswert

Kranich ohne Auftrieb vs. Rendite-Evergreen

Ein KGV-Vergleich zwischen Lufthansa und Church & Dwight: Hier eine notorisch kapitalintensive, hoch verschuldete Fluggesellschaft mit schwachen Margen, dort der wettbewerbsüberlegene, nicht-zyklische Konsumgüterhersteller aus den USA.

In der typischen KGV-Denke von Bankanalysten und „Börsenexperten“ sind die Bewertungstrümpfe vermeintlich klar verteilt: Mit einem niedrigen, einstelligen KGV sticht Lufthansa unser Portfoliounternehmen Church & Dwight (KGV über 30 bezogen auf den Gewinn des Geschäftsjahres 2024) anscheinend aus. Wer sich auf eine ökonomisch irrelevante Kennzahl wie das KGV stützt, steht jedoch bereits mit einem Bein in einer Investmentfalle, insbesondere wenn im Vorfeld die unseres Erachtens unverzichtbaren Hausaufgaben bei der Analyse der Geschäftsmodellqualität nicht gewissenhaft erledigt wurden. Die langfristige Wertentwicklung der beiden Unternehmen spricht Bände. Während Church & Dwight als maximal verlässlicher Gewinnlieferant über die letzten 20 Jahre eine herausragende Aktienkursperformance von 14 % pro Jahr vorzuweisen hat, war für Investoren der Lufthansa mit +2,7 % p.a. langfristig kein Blumentopf zu gewinnen. Dem Kranich fehlt es systematisch an Auftrieb, Auftrieb durch verlässlich steigende Unternehmensgewinne als unerlässliche Voraussetzung für einen steigenden Unternehmenswert.

Schwache Margen, hohe Schulden

Der Lufthansa-Chart ist symptomatisch für eine kapitalintensive Hochschulden- und Schwachmargenfirma, ein Performance-Desaster mit Ansage. Für unternehmerisch denkende Investoren ist diese Performancekluft wenig überraschend. Die schwache Geschäftsmodellqualität von Lufthansa macht das Unternehmen unseres Erachtens zu einem teuer bewerteten Hochrisikoinvestment. Obwohl die Lufthansa fast fünfmal so viel Kapital einsetzen muss wie Church & Dwight, damit aber nur halb so viel Free Cash Flow erzielt, ist die Lufthansa mit einem Enterprise Value in Höhe des fast 40-Fachen des Free Cash Flows signifikant höher bewertet als Church & Dwight.

Church & Dwight: Überlegenges Qualitätsunternehmen

Auch die Kapitalverzinsung von rund 18 % dokumentiert die haushohe Überlegenheit des Qualitätsunternehmens. Bei der Lufthansa dagegen müssen schon viele günstige Umstände zusammenkommen, um angesichts der geschäftsmodelltypischen Kapitalintensität überhaupt eine positive Kapitalverzinsung zu erzielen, während bereits der geringste Gegenwind dazu führt, dass Geld verbrannt wird.

Das Kurs-Gewinn-Verhältnis (KGV), die wahrscheinlich populärste Kennzahl der Finanzwelt, wiegt viele Investoren in trügerischer Sicherheit. Aus unserer unternehmerischen Sicht ist die KGV-Betrachtung völlig ungeeignet für eine fundierte Investmententscheidung, da sie die Bilanzqualität und die Free Cash Flow-Stärke eines Unternehmens ignoriert.

Ein niedriges KGV ist oft kein Zeichen für ein Schnäppchen, sondern bei näherem Hinsehen – sprich genauer Geschäftsmodell-und Bilanzanalyse – ein Warnsignal vor erheblichen bilanziellen Lasten – vor allem in Form von hohem Schuldendienst, Pensionsverpflichtungen oder übermäßigem Kapitalbedarf (CapEx). Diese liquiditätszehrenden Verpflichtungen werden im Nettogewinn nicht berücksichtigt; sie können aber den Free Cash Flow (FCF) auf null oder sogar in den negativen Bereich drücken. Solche Firmen stellen eine klassische Value-Falle dar. Umgekehrt ist es genauso falsch, Unternehmen mit einem eher hohen KGV automatisch als unattraktives Investment abzuqualifizieren.

Lufthansa vs. Church & Dwight 2024


Geschäftsjahr 2024	Lufthansa	Church & Dwight
Umsatz	37,6 Mrd. Euro	6,1 Mrd. USD
Nettogewinn	1,4 Mrd. Euro	585,3 Mio. USD
Nettomarge	3,7 %	9,6 %
Börsenkapitalisierung (17.11.2025)	9,2 Mrd. Euro	20,2 Mrd. USD
Kurs-Gewinn-Verhältnis (KGV)	6,6	34,4

Quelle: Geschäftsberichte Lufthansa und Church & Dwight, eigene Berechnungen Wagner & Florack

Stand: 17.11.2025

Lufthansa vs. Church & Dwight 2025e


Geschäftsjahr 2025e	Lufthansa	Church & Dwight
Free Cash Flow (FCF)	0,7 Mrd. Euro	1,1 Mrd. USD
FCF-Marge	~ 1,8 %	~18 %
Nettoschulden	17,3 Mrd. Euro (~25xFCF)	2,1 Mrd. USD (~ 2xFCF)
Eigenkapital	11,4 Mrd. Euro (=23 %)	4,2 Mrd. USD (=46 %)
Kapitalverzinsung (RoCE)	2,4 %	17,6 %
Börsenkapitalisierung	9,2 Mrd. Euro	20,2 Mrd. USD
Unternehmenswert / Enterprise Value	26,5 Mrd. Euro	22,3 Mrd. Euro
Enterprise Value / FCF	~38xFCF FX 2025e	~20xFCF FY 2025e

Quelle: Geschäftsberichte Lufthansa und Church & Dwight, eigene Berechnungen Wagner & Florack

Stand: 17.11.2025

Fazit: Der Blick auf den Free Cash Flow entscheidet über Wert und Risiko

Im Gegensatz zum KGV ist der Free Cash Flow eine belastbare Kennzahl, die über den wahren Unternehmensgewinn Aufschluss gibt. Er bildet ab, wie viel Cash dem Unternehmen nach allen notwendigen Ausgaben zur freien Verfügung steht. Der FCF gibt somit Auskunft über die finanzielle Handlungsfreiheit des Unternehmens, die Fähigkeit zu Investitionen in die Zukunft (Forschung, Expansion) und die Möglichkeit zur Ausschüttung an die Eigentümer, zur Tilgung von Schulden oder die Übernahme von Unternehmen mit margenstarkem Wachstumsgeschäft.

Als unternehmerisch denkende Langfrist-Investoren fokussieren wir uns daher auf Weltklasse-Unternehmen mit hoher Cash-Generierung und geringem Kapitalbedarf. Diese Firmen mögen bisweilen etwas höhere Bewertungskennzahlen aufweisen, doch bei solchen Ausnahmefirmen ist das gerechtfertigt. Denn: Es ist weitaus besser, ein wunderbares Unternehmen zu einem fairen Preis zu kaufen, als ein faires Unternehmen zu einem wunderbaren Preis. Das wusste schon Warren Buffett.

Denn die Bewertung ist das Dokument der Geschäftsmodellqualität, einer robusten Bilanzstruktur und verlässlicher Wachstumsaussichten. Wir kaufen nicht den vermeintlich „günstigen“ Nettogewinn, sondern den tatsächlich verfügbaren Free Cash Flow und zukünftigen Wert. Nicht das KGV, sondern der Blick auf das unternehmerisch Wesentliche schützt vor bilanziellen Überraschungen und ermöglicht erst die Identifikation jener Qualitätsfirmen, die auch in Rezessionen ihre Wettbewerbsfähigkeit und Profitabilität bewahren.

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