Rückblick 2025: Ein Jahr der Extreme und Verzerrungen

Der wichtigste und größte Belastungsfaktor 2025 war die deutliche Abwertung des US-Dollar gegenüber dem Euro. Der Hauptgrund für das absolute Minus im Jahr 2025 ist also nicht bei den Portfoliofirmen selbst zu suchen, sondern die Gründe sind primär exogener Natur und lassen sich klar benennen: Die Kombination aus Donald Trumps Wirtschaftspolitik und einer massiven Währungsverschiebung.

An vielen Entwicklungen ist Donald Trump initial beteiligt, viele Zweitrundeneffekte hat er zudem damit ausgelöst. Seine erratische Zollpolitik („Liberation Day“, Strafzoll-Ankündigungen) und die versuchte Einflussnahme auf das Federal Reserve System haben den US-Dollar massiv geschwächt. Der Devisenmarkt hat einen Bogen um den „Greenback“ gemacht, so wie sich Handelsströme neue Wege suchten. Da wir zu einem Großteil in den USA investiert sind (weil dort schlichtweg der Großteil der besten Unternehmen der Welt seinen Sitz hat), schlug die Währungsumrechnung in Euro voll durch:

• Währungsverlust: Der US-Dollar verlor gegenüber dem Euro im Jahresverlauf rund 12,2 %.

• Die Auswirkungen: Allein dieser Währungseffekt kostete uns beim Unternehmerfonds rechnerisch 5,3 Prozentpunkte an Performance, bei unserem Multi-Asset-Fonds, dem Unternehmerfonds flex, waren es 4,9 Prozentpunkte.

Hinzu kam ein direkter Zweitrundeneffekt auf unsere Unternehmen, denn die Zollzeche zahlen die Verbraucher: Weil die US-Konsumenten wegen des Zollwahns deutlich steigende Lebenshaltungskosten zu schultern hatten, übten sie sich in Zurückhaltung bei ihren Ausgaben. Die schwache Konsumlaune bekamen insbesondere Hersteller langlebiger Güter negativ zu spüren. Unternehmen aus der Auto-, Elektro- oder Möbelbranche, in die wir mit unseren Fonds bewusst nicht investieren, sehen sich in diesem Umfeld mit einer rückläufigen Nachfrage, also einem tatsächlichen Rückgang des Konsums und Absatzes, konfrontiert.

Ein schwächerer US-Dollar ist kurzfristig schmerzhaft für die Performance. Das ist die eine, sofort sichtbare Seite der Medaille aus der Warte des Euro-Investors. Aber mit einem gewissen zeitlichem Versatz – wenn man die Medaille auf ihre Kehrseite dreht – wirkt der schwache US-Dollar in den Bilanzen global aufgestellter US-Unternehmen wie zusätzlicher Rückenwind.

Unsere US-Unternehmen erzielen einen erheblichen Teil ihrer Umsätze außerhalb der USA. Ein schwächerer US-Dollar bedeutet deshalb ganz schlicht: Für jeden Euro, jeden Yen, jede andere Fremdwährung kommen mehr US-Dollar in der Gewinn-und-Verlust-Rechnung an.

Diese Währungsgewinne sind real. Und diese zusätzlichen US-Dollar haben einen großen Vorteil: Sie fließen nach Steuern direkt in den Free Cash Flow. Ohne zusätzliche Risiken, ohne zusätzliche Investitionen. Der Free Cash Flow steigt also. Und wenn der Free Cash Flow steigt und das Bewertungsniveau unverändert bleibt, steigt der Unternehmenswert – und damit auch der Aktienkurs in US-Dollar. Das ist kein theoretisches Konstrukt.

Wir haben genau das bereits erlebt: In der langen Phase der US-Dollar-Abwertung von 2001 bis 2009, als der US-Dollar gegenüber dem Euro rund 50 Prozent verlor, war es genauso. Anfangs sah es in Euro unerquicklich aus. Nach einigen Quartalen jedoch stiegen die Free Cash Flows der global tätigen US-Unternehmen schneller, als der US-Dollar fiel – und die Aktienkurse in US-Dollar zogen entsprechend an. Auch wir Euro-Investoren haben damals mit US-Exposure wieder Geld verdient. Das wird auch diesmal nicht von heute auf morgen passieren. Ob es zwei, vier oder acht Quartale dauert, lässt sich nicht seriös vorhersagen. Aber dass dieser Effekt kommt, ist ökonomisch zwingend.

Kurzfristig bremst der schwache Dollar die Performance. Mittel- bis langfristig wirkt er bei unseren global aufgestellten Qualitätsunternehmen wie ein zusätzlicher Gewinnhebel.

Google und andere Daily Used Tech-Firmen zeigten 2025, wie schnell sich der Wind drehen kann. Vielen Consumer Staples ist das trotz solider Leistung vergönnt geblieben. Denn ihr Wachstum verlangsamte sich (sic!), was viele Analysten nahezu panisch hyperventilieren ließ, und „der Markt“ auf Abstand ging. Für uns ist der schwache Dollar kein Grund zur Unruhe – sondern ein Thema, das Geduld erfordert. Nicht mehr, aber auch nicht weniger.

2025 war ein Jahr, in dem Börsenrenditen stark von wenigen Sektoren und wenigen sehr großen „Titeln“ getragen wurden. Die Antwort auf die Frage nach den Gründen für die relative Underperformance unserer Fonds liegt in einer extremen Marktkonzentration und einer „Momentum-Strategie“, die wir als qualitätsorientierte Investoren nicht mitgehen.

Eine Analyse der Marktstruktur zeigt ein gefährliches Bild: Die Performance der großen Indizes 2025 wurde von extrem wenigen Aktien / Segmenten getrieben. Die Marktbreite fehlte völlig. Der Markt belohnte 2025 Momentum (das, was gerade steigt, wird weiter gekauft) und nicht Qualität (Substanz, Cash Flow, Sicherheit). Wer nicht genau in diesen wenigen Hype-Titeln oder Segmenten investiert war, blieb beinahe zwangsläufig zurück.

Wir als Wagner & Florack investieren mit unseren beiden Unternehmerfonds nicht in einen Index. Wir investieren in Unternehmen. Und das führt zu bewussten Abweichungen, vor allem dann, wenn der Markt in Teilen irrational wird oder die Bewertungen in bestimmten Bereichen über die Stränge schlagen.

Viele Anleger sind heute stark indexnah investiert – oft ohne es aktiv zu entscheiden. Das hat eine Nebenwirkung, die man nüchtern betrachten muss: Denn Kapital fließt automatisch stärker in das, was bereits groß und teuer ist. Indexlogik bedeutet: Steigende Marktkapitalisierung führt zu höherem Indexgewicht, was zu mehr Kapitalzufluss führt. Ökonomisch betrachtet ist das Momentum, nicht Qualitätsselektion. Was gestiegen ist, wird stärker gekauft; was größer ist, wird lieber gekauft. Zeitweise! Momentum ist jedoch keine Einbahnstraße. Es kann auch in die andere Richtung umschlagen, wenn die vorherrschenden Börsennarrative in Frage gestellt werden. Wie viele ETF-Anleger sich dieses Risikos bewusst sind?

Kurzfristig gleicht die Börse einem Barometer, das durch Stimmungen, Emotionen, Hypes und Noise beeinflusst oder verzerrt sein kann. Langfristig zählt dagegen, welches Gewinnwachstum und welche Gewinnqualität ein Unternehmen auf die Börsen-Waagschale legen kann. Langfristig gilt: Unternehmensgewinne dominieren Börsenpsychologie.

Das Investieren in handverlesene Geschäftsmodelle hoher Qualität zu angemessenen Bewertungen führt in Momentum-Phasen kurzfristig zu relativer Underperformance – senkt aber langfristig die Wahrscheinlichkeit substanzieller Verluste und ist darüber hinaus der langfristige Garant für attraktive Renditen.

Gerade weil Indizes heute oft von wenigen Schwergewichten dominiert werden, ist eine zentrale Frage für Investoren: Ist mein Portfolio in beständiger „Qualität“ investiert, die als Investment-Fels in der Brandung auch dann standhält, wenn alte Börsentrends durch neue abgelöst werden oder sich im Nachhinein als substanzlose Modetrends erweisen? Oder ist das Portfolio in Wahrheit in wenigen Unternehmen, Branchen und „Trends“ konzentriert, die auch (abrupt) enden können?

Im Zuge der Indexkonzentration wird häufig über die großen „Glorreichen Sieben“ so gesprochen, als wären sie alle gleichartig. Diese Sichtweise halten wir für gefährlich und falsch. Wir sind bewusst nur in vier der Magnificent Seven-Unternehmen investiert: Alphabet (Google), Apple, Microsoft und Meta (hier mit geringer Gewichtung). Warum? Weil diese Unternehmen echte Ökosysteme besitzen, die bereits heute massive, profitable Cash Flows generieren – unabhängig vom nächsten Hype und mit deutlich geringeren Disruptionsrisiken z.B. durch Künstliche Intelligenz.

Künstliche Intelligenz prägte 2025 die Börse wie kaum ein anderes Thema – und zeigte zugleich, wie anfällig dieses Feld für Übertreibungen und Stimmungsumschwünge ist.

Der „DeepSeek-Schock“ zu Jahresbeginn lieferte dafür ein Lehrstück: Die Meldung, ein chinesisches KI-Modell komme ohne modernste GPUs von Nvidia aus, ließ binnen Stunden enorme Börsenwerte bei Halbleiterunternehmen verschwinden. Für kurzfristig orientierte Marktteilnehmer ein Schock, für langfristige Investoren eine Randnotiz.

Die zentrale Erkenntnis: Sinkende Kosten für Rechenleistung sind kein Risiko, sondern eine Voraussetzung für die breite wirtschaftliche Nutzung von KI. Langfristig profitieren nicht Anbieter austauschbarer Infrastruktur, sondern Unternehmen, die KI in bestehende, hochprofitable Geschäftsmodelle integrieren.

Genau hier liegt die Stärke unserer Daily Used Tech-Beteiligungen wie Alphabet und Microsoft. Beide investierten 2025 massiv in KI, ohne ihre Kapitalrenditen dafür opfern zu müssen. Alphabet erzielte trotz hoher Investitionen eine Free Cash Flow-Marge von rund 24 %, Microsoft näherte sich zeitweise der 30 %-Marke. KI ist bei diesen Firmen kein Selbstzweck, sondern ein Produktivitäts- und Wachstumstreiber, der bereits heute erfolgreich monetarisiert wird.

Der Gewinner im Depot war 2025 Alphabet, der Mutterkonzern von Google. Mittlerweile setzt sich die Erkenntnis durch, dass Alphabet das KI-Powerhouse ist. Die Folge: Der Aktienkurs wurde in US-Dollar um rd. 63 % nach oben katapultiert (in EUR entsprechend 12,2 Prozentpunkte weniger).

Die Aktienkurse anderer Daily Used Tech-Firmen im Depot - Apple, Meta, aber auch Visa – haben in US-Dollar ebenfalls solide zugelegt. Hier wirkte sich aber die US-Dollar-Schwäche aus, so dass es in Euro gerechnet kaum einen Kurszuwachs gab. Gleichwohl bleibt es dabei, dass der Wert dieser Unternehmen in 2025 weiter gestiegen ist.

Ein wesentlicher Grund für die Wertentwicklungen der Unternehmerfonds rührt – neben dem US-Dollar – von unserer bewusst hohen Gewichtung in wettbewerbsüberlegenen, nicht-zyklischen Konsumgüterherstellern (Consumer Staples) her.

Mehr als 40 % unseres Portfolios sind in hochprofitablen Langweilern wie Procter & Gamble, Colgate-Palmolive, L’Oréal, Lindt & Sprüngli oder Church & Dwight investiert. Vermutlich kein anderes Portfolio, kein anderer Fonds ist derart sicherheitsorientiert investiert. Wir hingegen tun dies bewusst – und zwar aus der Brille des Eigentümers, der es mit Firmen mit den geringstmöglichen Geschäftsmodellrisiken bei gleichzeitig verlässlichem und profitablem Wachstum zu tun haben will.

In einem Jahr wie 2025, in dem auf „Risiko“ gesetzt wurde, wurden diese defensiven Anker vom Markt links liegen gelassen.

Beim Blick auf die Kursentwicklungen etlicher Consumer Staples mag man meinen, das Geschäft der Firmen entwickele sich schwach. Tatsächlich war nur die Börsenbewertung (und der US-Dollar) schwach – und das ist ein großer Unterschied. Wir müssen unterscheiden zwischen dem Aktienkurs (der Stimmung) sowie dem Währungseinfluss einerseits und dem operativen Geschäft (der Realität der Unternehmen) andererseits.

Wenn wir sagen, dass unsere Consumer Staples der Fels in der Brandung sind, dann meinen wir damit das Geschäft selbst. Mit dem Fels in der Brandung ist nicht der Aktienkurs gemeint, der kurzfristig schwanken kann, sondern die Ertragskraft. Man muss sich vergegenwärtigen, was diese Firmen in den letzten Jahren alles weggesteckt haben:

• Die Corona-Pandemie mit all ihren Verwerfungen.

• Extreme Lieferkettenstörungen.

• Eine massive Kosteninflation.

• Die Immobilien- und Konsumkrise in China.

• Und 2025: Zoll-Unsicherheit und US-Konsumzurückhaltung.

Positive Kursentwicklungen gab es auch im Consumer Staples-Sektor: so beispielsweise bei Lindt & Sprüngli, Nestlé und L‘Oréal, um nur einige zu nennen. Vor allem zeigte das vergangene Jahr einmal mehr, warum wettbewerbsüberlegene Consumer Staples als langfristige Anker im Portfolio unverzichtbar sind – gerade weil ihre operative Stärke in schwierigen Marktphasen sichtbar wird, in denen andere Sektoren leiden. Sie spielen im Portfolio eine wichtige Rolle als langfristig verlässliche Performance-Lieferanten.

Dass die Aktienkurse etlicher Consumer Staples 2025 schwach waren – gerade aus Euro-Sicht – hatte zwei Hauptgründe:

1. US-Dollar-Effekt

Ein spürbarer Teil der Wahrnehmung war die Währung. Die US-Consumer Staples „können“ nichts für einen politisch und kapitalflussgetrieben schwächeren US-Dollar. Für Euro-Anleger ist das kurzfristig belastend – aber es ist kein Geschäftsmodellproblem. Hier eine einfache Veranschaulichung für das Jahr 2025 anhand des iShares S&P 500 Consumer Staples ETF:

US-Consumer-Staples (USD, Total Return): ca. + 3,9 %

US-Consumer-Staples (EUR): - 8,9 %

2. Kurzfristige Börsenlogik

Wenn Märkte auf „Wachstumshoffnung“ und „Sektortrends“ starren, werden „langweilige“, stabile Gewinnmaschinen oft ignoriert. Das ist kein neues Phänomen – es ist eine zyklische Bewertungsverschiebung.